Рынок репо (соглашений о выкупе) в США представляет собой сложную систему сегментов с различными участниками и практиками расчетов. В этой статье авторы исследуют, как наличные средства перемещаются по этим рынкам, чтобы понять факторы, определяющие их структуру.

Особенности рынка репо

В рамках репо одна сторона продает ценную бумагу, чаще всего казначейские облигации США, в обмен на наличные с обязательством выкупить ее позднее. Участники рынка используют репо для инвестирования свободных средств и получения дохода. Общий дневной объем федеральных фондов, евродолларов и депозитных рынков составляет около $200 млрд, в то время как недавние оценки объема американского рынка репо превышают $13 трлн.

Ключевой особенностью репо является наличие залогового обеспечения. Это отличает его от других краткосрочных денежных рынков и привлекает широкий круг участников. Например, хедж-фонды могут использовать репо для получения конкретных ценных бумаг, а фонды денежного рынка (MMF) — для снижения рисков своих инвестиций. Разнообразие контрагентов и целей стимулирует индивидуализацию условий сделок, их клиринга и расчетов.

Участники оценивают не только условия самой сделки (ставку, срок, тип залога, дисконт), но и процессы проверки деталей сделки (клиринга) и окончательного перехода прав собственности на ценные бумаги в обмен на наличные (расчетов), включая оценку, маржирование и депозитарные услуги. Эти процессы сопряжены с затратами, связанными с операционными, юридическими и контрагентскими рисками. Из-за различного подхода к управлению этими затратами и возникли многочисленные сегменты рынка репо.

Роль посредников

В условиях внебиржевого рынка с множеством участников и целей, дилеры играют ключевую роль, выступая посредниками между конечными заемщиками и кредиторами. Они зарабатывают на разнице ставок, предоставляя услуги по трансформации рисков, связанных с контрагентами и залогом. Например, дилер может занять наличные у более надежного контрагента (фонда денежного рынка) и предоставить их в долг менее надежному (хедж-фонду), получая комиссию.

Дилеры также активно торгуют ценными бумагами, предоставляя их тем, кто ищет залог, и принимая те, под которые хотят получить наличные. По оценкам, в конце 2024 года дилеры ежедневно занимали и предоставляли около $3,7 трлн и $3,4 трлн соответственно. Для управления ликвидностью и финансирования запасов ценных бумаг дилеры также заключают сделки между собой на междилерском рынке. Большинство таких сделок проходит через центрального контрагента, которым в США для большинства казначейских репо-сделок выступает Fixed Income Clearing Corporation (FICC).

Центральный клиринг позволяет неттинговать позиции, сокращая затраты на баланс и расширяя возможности дилеров. Он также обеспечивает анонимность сделок и снижает контрагентский риск, однако требует взносов в гарантийный фонд и более высоких маржинальных требований. С июня 2027 года Комиссия по ценным бумагам и биржам США (SEC) потребует центрального клиринга для репо-сделок с казначейскими облигациями, в которых хотя бы одна из сторон является прямым членом зарегистрированного клирингового агентства.

Путь наличных средств

Наличные средства обычно поступают на рынок репо от инвесторов, обладающих избыточной ликвидностью, таких как фонды денежного рынка, ищущие краткосрочные обеспеченные инвестиции. Дилеры затем перераспределяют эти средства заемщикам, часто хедж-фондам, стремящимся увеличить доходность своих стратегий.

Основными кредиторами на рынке репо являются фонды денежного рынка. Репо предлагают им гибкий инструмент для управления клиентскими погашениями, соответствующий регуляторным требованиям к составу активов (правило SEC Rule 2a-7). Государственные MMF, составляющие более 80% активов MMF США, могут инвестировать только в наличные, государственные ценные бумаги и репо, обеспеченные государственными ценными бумагами…